Не все то золото, что блестит. Экономика США продолжает расти, рынок труда держится, а доллар слабеет — как будто не замечает позитива. Парадокс, который в последний месяц беспокоит Forex сильнее любых макроданных.

После июльского заседания ФРС гринбэк потерял почву под ногами. Пресс-конференция Кевина Уорша убедила рынки, что центробанк не готов жестко реагировать на новую вспышку инфляции. Доходность долгосрочных трежерис выросла, но доллару это не помогло — EUR/USD осталась стабильной около 1,15.

Тем не менее краткосрочные риски для доллара США выглядят сбалансированными. Слабый июльский отчет по занятости заставил срочный рынок сократить ожидания монетарной рестрикции ФРС до одного повышения вместо двух. Если статистика развернется в обратную сторону, гринбэк может получить передышку.

Однако позиционирование говорит об обратном. Рынок уже в шортах по EUR/USD, ставя на дальнейшую силу доллара. Хватит нескольких неприятных сюрпризов по данным США, чтобы инвесторы бросились закрывать эти позиции, разгоняя новую волну слабости гринбэка. При этом подразумеваемая волатильность пары остается на удивление низкой — рынки словно не замечают масштаба двусторонних рисков.

Динамика доллара США и дифференциала доходности трежерис

На самом деле корень проблемы глубже конъюнктуры. Последние семь лет курс доллара тесно связан с наклоном кривой доходности — спредом между 30-летними и 2-летними казначейскими облигациями. Ожидается, что кривая продолжит падать, а вместе с ней и премия за риск, заложенная в долгосрочную доходность. Которая сейчас выглядит неоправданно скромной.

По факту доллар слабеет не благодаря плохой экономике, а вопреки хорошей. Устойчивый рост ВВП уже не гарантирует поддержку валюте — все большую роль играют фискальные дисбалансы и растянутые оценки активов. Стоимость американского фондового рынка достигла примерно 238% ВВП, а зарубежные портфели и без того перегружены активами США. Пространства для новых притоков капитала остается все меньше.

Goldman Sachs ожидает, что ФРС сохранит ставку на уровне 3,5–3,75% до конца 2026 года, тогда как ЕЦБ добавит еще 25 базисных пунктов в сентябре, доведя ставку по депозитам до 2,5%. По мнению банка, риски для европейской монетарной политики скорее смещены в сторону дальнейшего ужесточения, чем паузы.

Таким образом, дифференциал ставок постепенно перестает быть главным аргументом в пользу доллара. Фискальная арифметика и перекошенное позиционирование значат для его судьбы куда больше, чем очередной отчет по занятости.

Не думаю, что доллар успеет выбраться из этой ямы до конца года.

Технически на дневном графике EUR/USD «быкам» удалось закрепиться выше линии 2-4 паттерна Волны Вульфа и взять штурмом справедливую стоимость. Открытые от 1,154 лонги можно будет нарастить в случае прорыва сопротивления на 1,157.